二是符合经济学、金融学基本理论。
于是投资不足、产出低于潜在水平和就业不充分等经济停滞局面开始出现。从这个角度观察当代发达经济体，若要超出可能陷入长期停滞的泥沼，已不能依赖着眼于提高总需求的短期货币政策，而须仰仗能够直接影响总供给及其结构的财政政策。
在这种情况下，名义利率虽一降再降，但仍高于充分就业的真实利率水平，不足以刺激投资和拉动经济，而为降低名义利率而加大货币供应量，导致了资产价格泡沫，为金融危机埋下了导火索。在这一过程中，各类经济主体一旦新获得资金，其优先选择是将之用于充实资本，减少债务。在生产要素方面，人口老龄化日趋发展，农业富余人口减少，要素规模驱动力减弱，经济增长将更多地依靠人力资本质量和技术进步。三类因素均衡产生的实际利率是充分就业利率水平。在全球经济新常态下，各国除了致力全球经济再平衡外，还应致力于重塑全球治理新机制。
但即使这样，相对于充分就业的实际利率水平，这一名义利率仍然过高，因而对经济的提振作用有限。在生产能力和产业组织方式方面，新兴产业、服务业、小微企业作用更凸显，生产小型化、智能化、专业化将成为新特征。股市、楼市的背后不就是实体经济吗?两者不是隔离的。
不必担心钱进股市楼市上海观察：很多人担心，降准虽然使得流动性增加了，但是更多是流向股市、楼市，而不是实体经济，您不担心吗?张军：我一点也不担心。而这次是1个百分点，看起来这次力度很大，您对此怎么看?张军：这个和一季度的经济数据应该有关。最近的好消息是，两会开完后不久，财政部开始了核销的第一步，巧妙地设计出一种债务置换的方案，把商业银行对地方政府的债权置换为商业银行或央行购买的地方债券，转移了地方政府的债务，只是力度还不够大。一季度的经济数据不太好，GDP增速勉强达到7%，创下近六年来低点。
所以现在千万不要担心钱会流向股市、楼市，这正是总量政策所需要达到的效果。我们国家基础货币的发行基本上是靠外汇占款，央行收进的外汇多，放出来的人民币就多。
因此这次力度比较大的降准，可以看做是要对冲外汇占款大幅度的减少。上海观察：除了货币宽松政策外，您觉得还应该采取哪些积极的财政政策?张军：我一直在呼吁，中国经济现在最大的困扰是债务负担，地方政府和企业的投资需求被之前几年过度借债的行为抑制住了。如果真的流向股市、楼市，中国经济就有可能就摆脱通缩了。为什么经济增速持续下降?我觉得很重要的一个原因是实体经济的融资成本太高。
进入 张军 的专栏 进入专题： 降准 降息 。现在只有1万亿，相信接下来还会有动作。应该有更加积极的财政政策。上海观察：就您了解，实体经济的融资成本已经达到一个什么样的高位?张军：平均融资成本超过10%，很多中小企业的融资成本更是高达20%，但是这些企业的利润率才多少?目前可能除了银行和垄断企业，大多数企业的利润率都不到10%，两位数的融资成本，一位数的回报率，企业怎么愿意投资?所以我觉得政策的出发点应该是大幅度降低融资成本，拿货币政策来说，降准当然是必要的，但是我认为大幅度的降息可能更重要。
上海观察：年初您在接受上海观察采访时说要进股市，现在已经进入了吗?赚了吗?张军：家里人已经入市了，赚了。在我看来，全社会的融资成本应该降到一位数，比如实际的融资成本5%左右，甚至更低，企业的ROE(净资产收益率)才能跑赢融资成本，政策的力度才算到位。
因为流动性进入股市、楼市会产生财富效应，投资者对整个经济形势的预期会改变，而且股市、楼市好了，整个社会的融资成本就会大幅度的下降，才会使得实体经济的投资意愿有所加强。大幅度的降息后，再把资金引导到资本市场，资本市场的融资成本低于银行的贷款成本，这样就有助于降低融资成本。
否则利息的负担受不了。单单用定向政策，看起来很难。只有在债务方面加大重组和核销力度之后，货币宽松政策才能对实体经济产生效果，否则即使放松信贷，这些钱还是更多流到地方政府、开发商手里去还银行的债。除了降准外，一定要降息。但是据说现在外汇占款出现比较大的回落，所以基础货币发行的就少了。把无风险利率降下来、把融资成本降下来，就是提高了企业的回报率，企业才有意愿投资，经济才有可能回暖。
上海观察：所以您看好接下去的股市和楼市?张军：对股市和楼市来说，当然是个利好。降准只是确保基础货币保持正常或者有所增加。
上海观察：所以接下去还会降息?您觉得降到多少算到位?张军：肯定会的上海观察：除了货币宽松政策外，您觉得还应该采取哪些积极的财政政策?张军：我一直在呼吁，中国经济现在最大的困扰是债务负担，地方政府和企业的投资需求被之前几年过度借债的行为抑制住了。
我觉得，在经过两年左右的定向降准降息后，是不是应该重新反思考虑一下普遍的、总量性的政策。上海观察：年初您在接受上海观察采访时说要进股市，现在已经进入了吗?赚了吗?张军：家里人已经入市了，赚了。
所以现在千万不要担心钱会流向股市、楼市，这正是总量政策所需要达到的效果。大幅度的降息后，再把资金引导到资本市场，资本市场的融资成本低于银行的贷款成本，这样就有助于降低融资成本。不必担心钱进股市楼市上海观察：很多人担心，降准虽然使得流动性增加了，但是更多是流向股市、楼市，而不是实体经济，您不担心吗?张军：我一点也不担心。现在来看，政府刺激政策的力度是在加大。
因为流动性进入股市、楼市会产生财富效应，投资者对整个经济形势的预期会改变，而且股市、楼市好了，整个社会的融资成本就会大幅度的下降，才会使得实体经济的投资意愿有所加强。外汇占款可能已经占到央行发行基础货币的6-7成，甚至更高。
融资成本应至少降到5%上海观察：央行又降准了，以往一般每次调整0.5个百分点。进入 张军 的专栏 进入专题： 降准 降息 。
为什么经济增速持续下降?我觉得很重要的一个原因是实体经济的融资成本太高。而这次是1个百分点，看起来这次力度很大，您对此怎么看?张军：这个和一季度的经济数据应该有关。
我们国家基础货币的发行基本上是靠外汇占款，央行收进的外汇多，放出来的人民币就多。所以，企业不得不去找影子银行或者信托，实体经济的融资成本大幅度上升。上海观察：所以您看好接下去的股市和楼市?张军：对股市和楼市来说，当然是个利好。应该有更加积极的财政政策。
现在只有1万亿，相信接下来还会有动作。只有在债务方面加大重组和核销力度之后，货币宽松政策才能对实体经济产生效果，否则即使放松信贷，这些钱还是更多流到地方政府、开发商手里去还银行的债。
降准只是确保基础货币保持正常或者有所增加。把无风险利率降下来、把融资成本降下来，就是提高了企业的回报率，企业才有意愿投资，经济才有可能回暖。
单单用定向政策，看起来很难。上海观察：所以接下去还会降息?您觉得降到多少算到位?张军：肯定会的。
